La euforia en los mercados en Estados Unidos tras la victoria de Donald Trump se ha acabado. ¿Considera que la renta variable estadounidense tiene más potencial de subida y las small caps en particular? Sí, porque la euforia fue mejor para el value y las acciones cíclicas subieron, pero ahora caen. Los fundamentales se guiaban en gran medida por las elecciones, pero ahora creo que los fundamentales van a ser más importantes. Siempre creemos sobre las compañías que el beneficio por acción debe guiar las subidas de beneficios y crecimiento y ahora particularmente las empresas de pequeña capitalización tienen fundamentales sólidos. También han superado a las compañías de gran capitalización en cuestión de rendimiento estando las acciones growth mejor que las value, quiero decir que el growth se ha comportado mejor que el value este año, pero desde el año pasado al value le faltan casi 2000 puntos básicos frente al largo plazo para ponerse al día. Así que creemos que las pequeñas empresas están en una posición mejor en un escenario de subidas de tipos de interés porque sentimos que históricamente la brecha de valoraciones es la más estrecha entre pequeñas y grandes empresas, lo que significa que las small caps están muy infravaloradas desde un punto de vista histórico, en comparación con las empresas de gran capitalización, ya que las small caps siempre se han negociado con una prima y ahora la prima es mínima. Las small caps también se van a beneficiar de las repatriaciones de capital de las grandes empresas en el sentido de que estas compañías tendrán de nuevo más efectivo en Estados Unidos y en este sentido podrán realizar más actividades de M&A que beneficiarán a las pequeñas empresas. También muchas empresas pequeñas, especialmente muchas de las que están en nuestra cartera, pagan impuestos completos, pagan más del 30% del impuesto federal, por lo que se beneficiarían si este impuesto se rebaja hasta el 25%. Ya que menciona la actividad en fusiones y adquisiciones… ¿Ve muchos más movimientos respecto al M&A este año? Creo que debería haber algunos movimientos porque tenemos muy pocas operaciones de M&A, que están ahora muy estabilizadas porque la gente está esperando a tener dinero. Las grandes compañías no están gastando dinero pero creo que en los próximos dos o tres años, a un plazo intermedio, veremos más operaciones de M&A. Nos encontramos ante un escenario en el que se ha producido un viraje de la política monetaria, fundamentalmente al otro lado del Atlántico. ¿Cómo afectará esta subida paulatina de tipos de interés por parte de la Reserva Federal a las small caps? Realmente las pequeñas empresas se comportan mejor en un entorno de subidas de tipos de interés en comparación con las empresas de gran capitalización y también que las pequeñas empresas generalmente tienen menos deuda y en especial las compañías de nuestra cartera tienen una duración táctica mucho más baja que la del índice de referencia. En este sentido, si no tienes deudas te comportarás mejor en un entorno de subida de tipos de interés. Con las expectativas de inflación que se manejan, a tenor de esas políticas de la FED, que tenemos sobre la mesa… ¿Qué tipo de compañías considera que podrían tener un mejor comportamiento en el medio y largo plazo? Intentamos invertir en compañías que son muy innovadoras y normalmente tenemos algún producto tecnológico verdaderamente defensivo, ya que muchos de ellos tienen capacidad de fijación de precios e, incluso los que no tienen esta capacidad, no tienen una gran presión de precios. En un entorno inflacionario nuestras compañías tecnológicas y sanitarias tienden a no depender mucho del capital y tienen una menor presión inflacionista sobre los salarios porque no son dependientes de capital. Tienen menos presión de costes y están poco endeudadas, por lo que tienen pocos gastos por intereses. Pensamos en los ingresos, en donde tienen ventaja porque son capaces de asumir los precios o son capaces de tener cierta fijación de precios y de pasar parte de los costes a los consumidores porque ofrecen algo verdaderamente diferenciado. Si eres un negocio muy cíclico, no tienes esta capacidad de fijación de precios. En una base de costes, tienen un menor coste del aumento de los salarios y generalmente menos dependencia de capital y menos presión de gastos financieros. Tanto los ingresos como los costes dan a nuestras empresas beneficios con mejor rentabilidad. En un escenario inflacionario las compañías de nuestra cartera lo hacen mejor que las compañías muy cíclicas como las que subieron mucho el año pasado después de las elecciones, Centrándonos en selección y diversificación, ¿prefieren optar por compañías con exposición doméstica o también con presencia exterior? El 80% de las compañías de nuestra cartera suele tener exposición solo a Norteamérica, son más domésticas. Diría que es porque la estrategia de small caps es mejor si está aislada del riesgo de la política internacional. Nuestras compañías tienen expansión internacional, pero el foco de los ingresos está en Estados Unidos. Muchos expertos sostienen que este año las empresas europeas presentan un mayor atractivo que las americanas. ¿Lo cree así? Creo que muchas compañías europeas están en mejor posición o más infravaloradas que algunas de nuestras compañías. Nosotros invertimos en transformadores de la industria que pueden agitar la industria de una manera positiva empleando su tecnología única. Son compañías muy innovadoras y Estados Unidos es el país que lidera el mundo de la innovación. Todavía está por delante de Europa y del resto del mundo. Este tipo de compañías en las que invertimos tienen valor de escasez, que es muy raro de encontrar, y no creo que podamos encontrar el mismo tipo de compañías similares en Europa. Esto realmente no debería impactarnos porque el valor de la escasez es poco habitual, por lo que nuestras compañías tienen esa ventaja porque son muy especiales y poco habituales. Como colofón a esta entrevista simplemente quería preguntarle si pudiera darnos alguna pincelada sobre sus principales posiciones en su cartera… Nuestra cartera está principalmente expuesta a tecnología y sector sanitario y en las áreas pro-growth en las que el sector tecnológico y el sector sanitario deberían hacerlo bien porque han estado abajo durante dos años y vamos a tener algún tipo de reemplazo del Obamacare, así que invertimos en compañías que nos ahorran tiempo, vida, dinero y dolores de cabeza, por eso son estos los sectores en los que invertimos. Podemos hablar de nuestro top-10. La posición principal es Veeva Systems, que es una compañía que ofrece software a compañías del sector sanitario, por lo que combina ambos sectores. Ofrece soluciones SAS a las industrias farmacéutica y científica. La compañía empezó con CRM (Customer Relationship Management). En ciencias vivas es muy importante. Fue su negocio ‘core’ en un principio y ahora es un líder del mercado en el espacio SAS para el CRM dentro de las ciencias, pero están ahora en más de la mitad, en 35, de las 50 empresas más importantes de ciencias a nivel global. Y tienen más de 450 clientes en todo el mundo. Su negocio de CRM genera flujos de caja muy sólidos y el efectivo apoya algunos nuevos motores de crecimiento. Y uno de los nuevos motores de crecimiento es que salieron a bolsa en 2013, poco después de la aparición de Vault, que es una plataforma de gestión de contenidos para la industria biológica, por lo que mucha gente era escéptica con que Vault pudiera tener éxito, pero nosotros empezamos a invertir en la compañía en 2015 y vimos que tenía potencial para ser un actor dominante en el espacio de la gestión de contenido. Desde entonces Vault ha crecido muy rápidamente y lo ha seguido haciendo. También se mueve más allá de las ciencias, la plataforma de gestión de contenidos Vault también puede servir en otras industrias reguladas. Ahora tienen este éxito con Vault. El último trimestre anunciaron que se estaban moviendo a un nuevo vehículo para sistemas de calidad para manufactureros químicos y cosméticos. Empezaron en Norteamérica y Europa y ahora tienen más de 2.400-2.500 clientes de compañías químicas globales. Es un mercado muy fragmentado sobre el papel que pretende ser disruptivo con software en la nube y hay muchas grandes compañías con dinero para gastar que están apalancadas en la tecnología por lo que tenemos confianza en que pueden soportar más costes en el futuro. No hay nadie más en una industria regulada y el potencial es muy grande. Veeva es un buen ejemplo de lo que buscamos, con un alto crecimiento, una rentabilidad muy elevada y que todavía son de máxima importancia con una tasa de crecimiento y BPA. Tienen una gran calidad financiera y generan flujos de caja. No tienen deuda y tienen los mayores márgenes operativos, de cerca del 20%, respecto a cualquier otra compañía SAS, tienen cerca de 400 millones de efectivo en su balance. Es un gran ejemplo de lo que buscamos: una pequeña empresa excepcional pero con potencial para convertirse en una gran empresa con un alto crecimiento pero también con una alta calidad.
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